閱文(772)的困境能否被逆轉？(信報「財智博立」專欄)

網文行業龍頭閱文集團剛於周初公佈上半年業績，是次業績虧損高達32.96億元（人民幣，下同），為上市以來首次錄得虧損，當中主要來自2018年斥資155億元「高價收購」的視影製作公司新麗傳媒，需就商譽及商標減值合共逾44億元。

拆開業績細項，閱文上半年收入為32.6億元，按年增加9.7%；當中，在線業務錄24.95億元，按年升50.1%；版權運營及其他收入錄7.65億元，按年跌41.5%。毛利17.31億元，按年增6.8%。集團上半年平均月活躍用戶達2.33億，平均月付費用戶達1060萬名，按年分別增加7.5%及9.3%。每名付費用戶平均每月收入按年增長逾5成至34.1元。

業績公佈後股價表現較差，或許是市場擔心即使我們不考慮新麗傳媒帶來的減值撥備，閱文的净利潤依然錄得同比下跌。但是，如果投資者細閲業績内容，新管理層花了不少篇幅進行嚴格自我批判，提出了公司現時面對的結構性問題，這是我們樂於見到的事，起碼代表了管理層是認清了問題，這樣才有機會在往後時間逐一解決。作爲投資者，我們下一步的問題便是閱文的問題能否在中長期解決？

在我們深入探究之前，我們先要了解閱文早前的管理層變動隱含的意義。在閱文上市之初，市場很期待閱文能夠成爲中國版的Marvel，在IP領域展現公司的龐大潛力，但是原來的管理層缺乏一種機制和自上而下的規劃來推動構建以IP為中心的內容和運營策略，從而促進橫跨各個內容形態的開發製作以最大化IP的生命周期價值。而當新管理層上場後，市場認爲騰訊管理層全面接管帶來了戰略性的重視。騰訊近年積極在泛娛樂上佈局，無論電影、電視、動畫、動漫、遊戲等領域均需要内容IP源頭，而這點正正便是閱文的最大價值所在。 騰訊派駐管理層，將能夠使整個集團内部展開更多的協同，在集團各個領域展開更深入的合作。以游戲爲例，過往閱文只有少量IP用作改編手游，而其中比較成功的例子如斗羅大陸等均不是由騰訊開發的，未來游戲部分能否跟騰訊展開更深入合作，這相信是其中一個重大機遇。IP運營應該是全方位、廣角度的，而不應該只局限在影視領域，影視領域只是其中一個形式，或許是市場過往太過著眼於迪士尼Marvel電影系列的成功，而沒有細心留意到騰訊最强的變現領域應爲游戲。因此，我們期望新管理層能夠在此領域細細思量，聯手打造一兩款爆款游戲，讓市場認清這方面的價值。

同時，閱文在閲讀的大本營也大有進步之處，能否在内容運營上加入更多適合年輕讀者的因素（譬如社交屬性、互動等），甚至在内容推薦或作者流量分發上運用更佳的算法系統，讓流量能夠均衡地支援新作者。

總的來説，閱文的現時面對的問題很明顯，新管理層也應該已清晰看到了，關鍵是能否在中長期拿出決心一一大刀闊斧地處理問題，為公司注入新動力。我們依然期待中國能夠走出一家擁有中國特色的迪士尼（Marvel），而閱文暫時還是值得長綫佈局的一個選擇。

（執筆之時，筆者及其客戶持有閱文，並隨時買入或賣出）

作者洪龍荃，博立聯合創辦人、基金經理、中原資產管理投資總監