近兩年來追蹤了或簡單地看過汽車行業內的不同玩家，包括汽車製造商、經銷商、汽車資訊平台、動力電池製造商等的情況。經歷過這兩年後發現，中國汽車行業裡低調穩定的贏家之一，會是汽車玻璃生產商福耀玻璃(3606)。汽車行業競爭極度激烈以及宏觀環境顯著疲弱的情況下，它彷如不受影響一樣業績繼續增長。它是這幾年宏觀不代表微觀的最佳案例代表之一。

這幾年汽車行業經歷從燃油車過渡到電動車的時代，亦遇上了宏觀的挑戰，把行業內一些玩家的缺點更顯著地暴露出來。以汽車製造商為例有產能過剩問題，以及要持續不斷推出產品力度更好的新車型，新車型的生命週期更短至數個月。同時由於對手們都很強，也不可避免地要一定程度降價去面對競爭。消費者目前是最大的贏家。

而汽車經銷商的缺點則在於，一方面不控制品牌本身，品牌出現問題就不可能不受影響，國產品牌的加入為原有的品牌造成了顯著的挑戰。此外，汽車銷售的利潤率相當受宏觀及供求因素推動影響，導致整體利潤異常波動。動力電池製造商行業方面格局尚未穩定，例如寧德時代和比亞迪的競爭，而且電動車電池佔到汽車成本相當高的比例，是在汽車製造商眼裡無法忽視的存在。若整個汽車製造商行業的利潤有所下降，需要出售更多的數量以達致規模效應的電池企業有機會需要向下游妥協。

回到汽車玻璃則會發現，不管電動車還是燃油車的競爭，抑或國產品牌還是外資品牌的競爭，加入了多少名玩家，基本上都是要用到類似的汽車玻璃。加上汽車玻璃佔到整體汽車成本較小的部分，汽車製造商相對沒有那麼在意這部分的成本控制，反而讓福耀玻璃保住了一定的議價能力。

另一方面，汽車玻璃行業的競爭格局已經穩定下來一段長時間，福耀玻璃在國內市佔率長期接近60%-70%的接近一家獨大的水平。回過頭來看5年，投資回報其實並不一定比變化劇烈的行業的公司差。後者以汽車製造商為例若果能夠找出最後的贏家固然很有成就感，但是對投資者能力的要求也會高出許多。巴菲特在1998年的股東大會上曾經提及過，他們會尋找一尺高的欄來跨越，而不是試圖去透過跨越七尺高的欄去創造奧運記錄，因為跳一尺高的欄也能得到同樣的報酬。相信福耀玻璃就是屬於接近一尺欄的例子，至少相對比起汽車行業裡面的其他玩家而言。

當然隨著汽車行業內其他玩家商業模式缺點的浮現，當下不同玩家的賠率已經出現了不少變化，因此不意味汽車行業裡未來數年最好回報的會是福耀玻璃。但是對商業模式的思考與理解，有助往後對不同的公司下注時更好地平衡風險與賠率、以致倉位比例。

洪龍荃，持證監會持牌人士，博立聯合創辦人/中原資產管理投資總監
卓穎姿，持證監會持牌人士，博立研究團隊/中原資產管理分析員
執筆之時，博立客戶沒有持有上述股票