洽洽食品 (002557.SH) 是中國最大的瓜子生產商之一，創辦人於2000年初推出由炒變煮更為健康以及使用獨特紅色牛皮紙包裝的洽洽瓜子，更大膽借錢於北京電視台賣廣告，使其知名度大幅提升。自此之後，消費者們提到洽洽就會想到瓜子，提到瓜子就會想起洽洽。而投資休閒食品生產商的好處，就是受經濟週期影響較輕微。

現時洽洽食品主要生產瓜子和堅果等炒貨類休閒食品。炒貨指的是植物果實經過晾曬、烘乾或油炸等加工方法制成的休閒食品。而堅果產品的消費群體以年輕人為主，年輕消費者追求健康、注重身型，以健康零食取代巧克力、糖果、薯片等的趨勢有利於堅果產品的銷售。堅果產品是洽洽食品的第二大發展方向。

洽洽食品2011年在深圳交易所上市，上市兩年後創辦人曾經退位過一段時間並把公司交給侄女打理。其侄女在2013年初至2015年中擔任洽洽食品的總經理，並嘗試採用”1+N”戰略，進一步擴充其他類型的休閒食品，例如薯條、果凍、牛肉醬等等，可惜成效方面事與願違。於是創辦人重新上陣，改為採用”1+1”戰略，即以瓜子為主堅果為輔，同時進行了管理層面的內部改革、推出高檔產品等。後來帶動了業績數年回復較高增長。

洽洽食品較為耳熟能詳的競爭對手包括三隻松鼠、良品鋪子及鹽津鋪子等。但這幾間休閒食品生產商在銷售模式以及生產模式上並非完全一致。其中洽洽食品採取的是以線下經銷商為主的銷售模式，累積的合作經銷商高達1,000個，最終覆蓋渠道數以十萬計，不管是便利店、大型超市、甚至名創優品這類雜貨店也有洽洽旗下產品的存在。這種銷售模式的好處是因著龐大、難以複製的渠道規模優勢而使銷售費用率降低，最終淨利率顯著高於三位對手。不過缺點是會存貨週轉天數會較線上銷售渠道的長。

至於生產模式方面，洽洽食品採取自主生產模式，在中國合肥、哈爾濱、重慶等以及泰國均擁有生產基地，好處是比起代工模式更能確保品質的控制，以及毛利率較高。不過這種生產模式的缺點是較為重資產，導致資產週轉率會低於代工模式，以及在產能利用率不足的情況下無法對產能作出靈活調整。

洽洽食品的亮點除了上述提及品牌優勢、強勁的線下渠道優勢帶來高於同業的淨利率外，還有近幾年由淨利率推動的15%以上的股東回報率。除了上面討論銷售模式及生產模式帶來的利弊之外，洽洽食品要面對的風險是原材料和能源價格上漲以及市場競爭情況。消費者對這類產品的價格仍有一定敏感度，市面上的代替品亦不少。儘管在包裝瓜子市場洽洽食品是龍頭，若加價幅度太顯著，消費者仍可以轉買散裝的瓜子，而堅果類食品市場更是競爭激烈。過往十年洽洽食品的加價次數也不多，只是最近一年罕有地因著原材料價格上漲先後加了兩次價，對銷售有可能造成影響。

洪龍荃，持證監會持牌人士，博立聯合創辦人/中原資產管理投資總監
卓穎姿，持證監會持牌人士，博立研究團隊/中原資產管理助理分析員
執筆之時，筆者及其客戶沒有持有上述提及的股票