自港交所2年前改革上市制度，容許未錄收入、盈利生物科技公司上市，過去2年已有超過20間生物醫藥公司循新例上市，合共集資超過500億港元。執筆之時，本周内有兩家生物醫藥上市，分別是嘉和生物及雲頂新耀，他們均錄得大幅超額認購，至於最終上市表現如何則要拭目以待。其中以雲頂新耀爲例，其成立於2017年，在短短3年間已可以達到上市要求，究竟是如何辦到呢？

一般而言，主流創新藥需要經歷多年的研發和審批才能推出一款新藥，但是雲頂新耀有別於傳統做法，即是自己研究或直接收購創新藥公司爲主的兩種投資方式，它反而直接通過授權引入（License-in）模式，找到了產品授權方以此獲得成熟產品。授權引入的核心是核心是“產品引進方”需向“產品授權方”支付一定的首付款，並約定一定金額的里程碑費用（按品種開發進展）以及未來的銷售提成，從而獲得產品在某些國家（地區）的研發、生產和銷售的商業化權利。

我們過往也曾提到，新藥上市前需要經歷多個階段，譬如臨床前研究、臨床I、II及III期、上市申請及最終批准等，時間長達多年且每個階段的失敗率也非常高。但是，當新藥到了臨床III期或更後階段，某程度代表研發確定性已較高；而招股書資料顯示雲頂新耀引進的產品大都處於臨床三期及以後階段，這減低了研發能力的需求和提高了項目的確定性，公司只需協助推進往後的臨床和商業化銷售進程，大大減輕前期的投資風險。需要注意的是，授權引入暫非市場主流，創新藥公司一般以其作為藥品研發的補充形式，其中剛剛在港作第二上市的再鼎醫藥則可作爲例子，公司成立於2014年，並採用了授權引入與內部研發相結合的經營策略。

授權引入的優勢主要體現在以下幾方面：第一；公司能夠引進國内外領先醫藥公司的研發成果，降低自身的研發要求，而且可以引進不同方向的產品，更能做到能力互補。第二；縮短新產品上市時間，能夠快速將國外產品引進中國，建立先發優勢。第三；產品引進方可以擁有新產品在中國的知識產權，並且有機會引進技術去增强自身研發團隊之實力。至於風險方面，並非所有藥企均能運用好這個模式，因爲這要考驗其團隊的產品篩選能力（找到極具價值的產品）、資金實力、一定的自主研發能力（完成最後臨床階段及上市）及銷售能力（將潛力新藥打造成重磅拳頭產品）。

總的來説，我們暫時對於只運用授權模式之創新藥企是持有觀望態度，我們始終認爲藥企的核心競爭點還是研發能力，過於側重授權模式之藥企或許在短期内跑得較快，但是我們更希望尋找的是長期的贏家。因爲這種模式當然需要考驗管理層眼光，但是差異性不足以構成核心競爭力，當你可以做授權引進，比你有錢和有眼光的公司還是存在的，因此當單一條腿去跑的話注定公司長期走不遠的。

（筆者及其客戶並沒有持有上述提及之股票）

作者洪龍荃，博立聯合創辦人、基金經理、中原資產管理投資總監