當年泡泡瑪特(9992)上市之初，憑著潮玩、盲盒等概念，上市之初便一躍成為千億市值股份。當時，我們對其商業模式很感興趣，並且很好奇為何盲盒可以令公司成為潮玩行業的龍頭？公司有何過人之處能夠持續推出受歡迎的IP？但同時，我們亦明確地認為當時市值千億是「泡沫化」，過度地反映投資市場的樂觀情緒。而隨著盲盒一度受到政策的監管指引、市場上出現更多同類的生意模式及產品、部分IP的熱潮驟減，資本市場對泡泡瑪特的估值也回歸理性。

而2022年對於泡泡瑪特而言是不平凡的一年，股價一度在首10個月下跌近80%，其中主要受強差人意的業績拖累。由於中國內地實行「動態清零」，泡泡瑪特在一線城市如北京、上海、深圳等地的線下零售渠道受到巨大的影響，不少門店在第二季收入同比下滑近50%，亦同時加重了其庫存問題。但隨著動態清零正式退場，在經歷完一波大規模的感染後，居民的消費動力已逐漸恢復，泡泡瑪特也有望如其他消費股一樣回復疫情前的增長。我們一直長期對公司保持跟蹤，了解到公司過往除了面對不可抗力的疫情困擾外，自身管理也面對一定難題。始終公司過往的成長速度很快，疊加上市後獲得更對資金再提速發展，公司的組織架構並未即時跟得上發展步伐，以王寧為首的管理層也需要再學習、再進化、再調整，以適應擴展了公司和團隊規模，這是一個需要時間的學習過程（Learning Curve），現在的泡泡瑪特在組織管理上絕對應該比之前更好。

上市之初，創辦人王寧就曾為公司刻劃了兩個發展方向：縱向，把潮玩規模做大、開店、推更多的新IP；橫向，圍繞IP拓展更多產品，比如做遊戲、動畫、推出主題樂園等。其中關於縱向發展，泡泡瑪特除了在國內繼續開店外，也逐步將生意拓展至海外，2022年成為出海元年，現時海外店已有40多家，地區包括美國、英國、日本等地，而據王寧在公開媒體所述，部分門店採用直營模式，部份採用經銷商合作制度，視乎當地實際情況而定，而大部分門店均已實現盈利。王寧對海外業務探索是謹慎的，不過份追求業績績效（KPI），這種以長期思維的經營理念是值得讚許的。我們認為其IP營運經驗、產品質素、門店佈局等領域也具備充足經驗，在海外的業務發展也值得期待。至於橫向發展，泡泡瑪特今年也會陸續推出遊戲和樂園等體驗，這方面我們較難判斷其成功率，始終牽涉的競爭者和變數太多，投入資本亦不少，真正的回報或許很久才會出現。作爲理性的投資者，我們可以先對每項新發展寄予關注，再看每期業績的成績表是否對板，才下進一步的判斷。

(筆者或其客戶持有泡泡瑪特(9992)，並隨時買入及賣出)
作者洪龍荃，博立聯合創辦人、基金經理、中原資產管理投資總監