我們過去曾經寫了不下一篇文章分享對申州國際（2313）的看法，我們認為公司本身管理優秀，而且能夠受惠主要客戶不斷整合供應商，做到強者越強，手上訂單持續增長。但公司於年中的半年業績的盈利增長卻低於預期，因而我們當時先行獲利賣出，直至去年年末開始我們再重新re-visit公司，認為未來兩至三年的業績值得令人期待。

公司一直以來的優勢明顯，其中他們擁有優秀的面料研發能力，而且能否做到一站式供應客戶全部所需（主要客戶為Nike、Adidas、Uniqlo、Puma及其他品牌），加上產能布局完善（內地7成、東南亞3成），令公司在同行中突圍而出。

其中，對於運動品牌公司，我們認為運動服裝的供應商整合活動還會持續，據估計現時申州大約佔Nike全球服裝產能為18％左右；而佔Adidas則大約達到15％左右；而Uniqlo則為14％左右。因為申州過往經營優秀，而且能夠做到一站式服務（研發加生產），因而能夠繼續享受集中度提升。

而公司去2019年11月底曾經也帶投資者參觀越南及柬埔寨工廠，當時公布越南成衣2期於2019第二季投產，而3期專門供應Adidas的工廠也將於2021年春節後開始招工；而柬埔寨的新工廠順利建設中，有望於2020年第二季投產。按照公司思路的話，2019年及2020年主力是加大產能和爬坡期（Ramp Up Period），而2021年至2022年則可以享受產能提升後帶來的盈利，因此我們認為2019年的盈利增長放慢將是短暫性因素（大約於低雙位數），而從2020年開始盈利有望增速加快。

最後，從估值角度去看，申州的估值區間維持在20至30倍之間，2020年的合理估值為$120左右，最高估值有機會達到$130附近，不失為一個穩定投資選擇。

（執筆之時，筆者及其客戶持有上述股票，並隨時買入或賣出）

作者洪龍荃，博立聯合創辦人、基金經理、中原資產管理投資總監