已經在香港上市的洪九果品 (6689) 及深圳百果園(2411)都是屬於少數在水果銷售行業裡能做到上市的公司。根據洪九果品的招股書顯示，中國鮮果市場的規模屬於超過一萬億人民幣的級別，乍看之下好像意味著市場很廣闊或賺錢機會巨大，但是繼續閱讀招股書，會發現兩間公司目前似乎尚處於吃力不討好的狀態。

洪九果品的定位是水果分銷商，所解決的問題主要是國內鮮果分銷市場中間環節存在的問題。水果屬於非標準化產品，上游的種植環節競爭格局非常分散，眾多小規模果園採用的種植技術有較大差異，而接下來的加工、包裝、倉儲、運輸等環節可能分別由不同參與者負責，導致水果產品品質控制並不一致。然後又再經過一級批發商、二級甚至三級批發商才到達下游零售店等銷售環節，漫長的分銷過程加上水果本身保質期短的特性，不可避免地導致損壞率高。洪九果品的策略是建立「端到端」的供應鏈能力，即深度參與水果產地的採購及加工環節、除去中間冗長的多個環節，並建立由數字化驅動的分銷網絡，以達到產品標準化並降低產品損耗的效果。同時洪九果品亦打造了自有水果品牌，在水果產品上亦集中選擇增速較快例如榴鏈、車厘子等較為高端的國產及進口水果。洪九果品賺的利潤來自省略多個中間環節以及自有水果品牌的溢價，賺取的收入主要來自批發商及新興零售商。

但是翻看其招股書裡的財務報表，會發現儘管毛利率和營運利潤率比百果園高，2021年分別為16%和13%左右，但其截止2022年6月的貿易及其他應收款款項是貿易及其他應付款的十倍，同時過往數年均呈現營運現金流出狀態。公司自己亦有在招股書裡提及：上游供應商的信貸期普遍較短而下游客戶的信貸期較長，是基於發展需要採取的業務策略。

百果園的定位則更接近水果零售商，絕大部分零售門店為加盟店。但據招股書所示公司亦會參與多個產業鏈環節，包括為種植基地合作夥伴提供信息技術及農業技術等協助，亦會在倉儲及物流環節進行嚴格管理。然而再看其財務報表，儘管營運現金流是正數的，但2021年毛利率只有11%左右，營業利潤率更只有3%左右，比洪九果品低出不少。而且要在那麼難做的水果行業裡做到全產業鏈佈局，需要花相當多的資金和功夫。因此總體而言，感覺上兩間公司都處於比較「缺錢」的狀態，能否成為好的商業模式仍有待時間驗證。

洪龍荃，持證監會持牌人士，博立聯合創辦人/中原資產管理投資總監
卓穎姿，持證監會持牌人士，博立研究團隊/中原資產管理分析員
執筆之時，筆者及其客戶沒有持有上述提及的股票