(繁) 中國物管行業繼續汰弱留強(信報「財智博立」專欄)

(繁) 我們三個月前於此專欄曾分享對中國物管行業的最新看法，提到物管股越來越受資本市場歡迎，雖然需求增加，但供應上升速度更快，已逐漸出現汰弱留強，即是市場資金會聚焦投資於中長線增長空間及速度仍理想，及於同業間存在較明顯競爭優勢的公司，因此當時組合投資的物管股已逐步收窄，到了只集中在碧桂園服務(6098)的地步。我們看好某一個行業，也不會為了分散投資而去分散投資，若果組合持有同一行業的兩間公司股票，唯一原因是這兩間公司皆是優質增長企業。

今年首九個半月，碧桂園服務、永升生活服務(1995)、新城悅(1755)及雅生活(3319)的股價變動分別為+3%、-17%、-14%及-14%，可說引證了我們這個看法，至於整體物管股的股價由強轉弱，甚至大部份今年投資變成負回報，主要反映中國政府近月很著力調控樓市，造成一手樓銷售成交減少，管理面積增幅將降低，物管公司未來業績增長或比預期低，加上恒大事件令市場資金逃離內房股，而最直接連繫的物管股也明顯受到牽連。但是，我們認為這情況反而對碧桂園服務是一個機會，因為公司上市後透過多次集資，至今年中有現金約220億元人民幣，淨現金也有約161億元人民幣，收購同業可謂彈藥充足。雖然物管公司輕資產特質，加上營運現金流強勁，財務上大多健康，但其聯繫內房企業為母公司或姊妹公司，當財政上遇到壓力，將還有價有市的物管公司套現會是一個不錯的選項。

碧桂園服務於今年3月公布以約54億元人民幣收購藍光嘉寶71%股權，並向其他股東作出全面收購，至6月已以約95億元人民幣收購95%股權，便是把握了其母公司藍光發展面對債務危機需賣資產求助的機會。藍光嘉寶的大部分項目在中國西南，可開拓碧桂園服務的管理版圖，而前者在華東也有佈局，可以和後者產生協調效應。碧桂園服務總經理李長江於今年7月曾接受訪問，提到公司收購有嚴格標準，會考量目標物業公司旗下項目的質量、管理團隊的質素、所服務的群體、住宅與其他業態的物業比例、內部體制及業務推進的情況等。另外，收購流程也很嚴格，先經過區域部門層面的討論，然後交給管理決策層審議表決，當中會參考投資專家、風控專家及法務專家的意見。先前碧桂園服務曾洽談收購恒大物業(6666)部分權益，但公開說因價格談不攏而暫時退出收購事宜，也不排除是未能通過其嚴格的收購標準及流程。

碧桂園服務已訂下2025年實現營收千億元人民幣的目標，即是未來數年的收入平均每年複合增長率需達50%，除了現有業務自然增長及母公司提供每年新增項目外，收購會是其中一個主要策略，現時的環境正正是一個良機。言猶在耳，公司於9月20日便公布以不超過100億元人民幣，收購富力物業的物業管理業務，收購條款有點複雜，但簡單來說可分成兩部分，包括以不超過70億元人民幣收購其現有管理項目，此部份的2021年經審計純利不低於5億元人民幣，預期市盈率約14倍；及以不超過30億元人民幣收購其未來管理項目，但收購價會就未能實現部份按比例扣減。

於2021年中，若不計藍光嘉寶部份，碧桂園服務的收費管理面積及合同管理面積分別約4.21億平方米及9.01億平方米，而藍光嘉寶的收費管理面積及合同管理面積則分別約1.30億平方米及2.19億平方米；此次收購的富力物業，至今年尾可提供收費管理面積及合同管理面積分別約0.86億平方米及1.27億平方米，未來可提供合同管理面積0.66億平方米，即是最理想情況下，碧桂園服務的合同管理面積可藉此兩單收購自今年中起增加46%。

碧桂園服務此時作出重大收購，除可證實其財政實力外，也可以行動引證其於中國政府監管風潮下仍看好物管行業的發展。公司於今年中負債比率只有20%，加上營運現金流依舊強勁，若果未來出可現可以通過其嚴格收購標準及流程的機會，仍然可以有能力把握。

簡志健，持證監會持牌人士，博立聯合創辦人/中原資產管理投資總監
執筆之時，筆者及其客戶持有碧桂園服務(6098)