美国滞涨风险不大 更应留意美股估值

上月美国通胀再次升温，10月CPI按月升0.9%，扣除能源和食品后仍升0.6%，显示物价是广泛上升，市场忧虑美国会否重现70年代滞涨局面。1973年，第四次中东战争爆发， OPEC对支持以色列的国家实施石油禁运，油价飙升激发滞涨。现时供应链受干扰、劳工短缺、能源价格高企，与当时确有相似。

不过，现今经济环境与当时有一定分别。70年代联储局奉行凯因斯理论，当时的观点并无法解释通胀和失业率同时上升，但为压低失业率，联储局依然增加货币供应，结果令物价进一步飙升，而当时美国的工会势力强大，通胀下工人纷纷要求加薪，企业成本加重，经济又重回高失业。这个恶性循环维持到1980年新任联储局主席沃克转为实施紧缩性货币政策，才结束了滞涨。

而今日，央行对通胀的警剔性已大大提高，当年滞涨促使联储局在1978年订立现行「最大就业」和「稳定物价」的双重政策目标，联储局本月决定开始「收水」，亦无疑是为应对通胀。虽然有意见认为联储局仍「偏鸽」，但与70年代相比，政策方向已是南辕北辙。另外，美国在1973年有约25%工作人口为工会成员，而现时只有约10%，可见现今工资议价空间亦难与70年代相提并论，所以即使供应问题持续，要再现70年代的人为灾难，相信可能性较低。

再者，虽然环球供应链问题短期内不可能解决，但影响通胀的其他因素，近日似乎出现一线曙光，首先，自10月底俄罗斯承诺增加对欧洲的天然气供应后，国际油价已开始回落，美日亦即将释放国家石油储备，预料能源通胀有可能缓和。另外，美国就业市场亦有好转，10月非农就业新增53.1万，自9月的31.2万大幅回升，或能纾缓劳工短缺问题。

而相比起滞涨，投资者现时更应该留意美股估值，现时美股处于历史新高，估值亦是2009年以来最高，现时S&P 500指数市盈率约26倍，是过去10年中位数19倍的136%，几乎冠绝世界，而不少地区包括英国、德国、日本、韩国等，都在100%以下。而以彭博预测2022年市盈率计，仍达过去10年中位数的110%，显示现时价格可能已经反映未来一至两年的乐观因素，上升动力可能有限，加上美股现时投资气氛炽热，当游资撤出，美股更可能有明显调整，投资者应以谨慎为上。

作者: 中原金融研究部