啟明醫療(2500)業績的基本分析及要點

在探討「微創心通」的文章(按此重溫)的最後一段，提到有一間去年尾在港交所上市的公司，經導管主動脈瓣置換術(TAVR)產品2017年批准上市，去年收入2.33億元人民幣，最新市值218億港元，啟明醫療(2500)便是這間公司。啟明醫療是香港B股，即是暫時未有盈利的創新醫藥股，特別在並非研發藥物，產品屬於醫療科技(MedTech)範疇，主要從事生物心臟瓣膜的研發、生產及銷售，為中國領先的經導管心臟瓣膜醫療器械企業。

啟明醫療自主研發的VenusA-Valve是首個獲國家藥品監督管理局(NMPA)批准及在中國進行商業化的經導管微創主動脈瓣置換手術(TAVR)產品，亦是第一個在進口同類產品之前獲批的心血管疾病MedTech。根據調研公司Frost & Sullivan，按2018年TAVR產品植入量計，啟明醫療在中國所佔市場份額為79.3%，排名第一。

現在先看看其2019年全年業績，收入按年升102%至2.33億元人民幣，毛利按年升97%至1.95億元人民幣，毛利率由2018年的85.9%微跌至83.5%，主要由於平均單價略有下降。純虧按年升27%至3.81億元人民幣。銷售開支、研發成本及行政開支兌收入比率分別為53%、86%及85%，可見公司仍在大幅投入發展，毛利增幅大，但未能抵銷基本支出。

貿易應收款項週轉天數約190天，2019年的經營業務現金流雖未公布，但應維持流出狀態，2018年全年流出1.51億元人民幣，經去年12月上市集資27.84億港元，去年尾的負債比率4.8%，淨現金22.68億元人民幣，足夠應付包括營運、研發、收購等的短期現金需要。 

VenusA-Valve佔全年收入的絕大部份，這是MedTech或醫藥企業發展初期很大機率面對的過程，最重要是仍在積極開發新產品，並有預期上市時間表。在未來產品線上，TAVR產品中，有VenusA-Valve的改善進階版如VenusA-Plus，也有TPVR、TMVR及TTVR的產品在不同了階段，即分別是關於經導管肺動脈瓣置換術、經導管二尖瓣置換術、經導管三尖瓣置換術，於探討「微創心通」的文章(按此重溫)有一幅心臟圖，心有四個心瓣，其實也有因某些病症而產生置換的需要。當中，TPVR產品VenusP-Valve己完成臨床試驗，正在準備註冊申請。

根據業績報告，於去年尾全球有超過10種TAVR產品已獲得FDA批准或CE標誌，主要競爭對手為Edwards Lifesciences及Medtronic，另外還有八種已知的TAVR在研產品。現時，中國有三款獲NMPA批准上市的TAVR產 品，包括集團的VenusA-Valve、蘇州杰成醫療的J-Valve及微創心通的VitaFlow-Valve，在研的有高瓴資本也有投資的沛嘉醫療旗下產品TaurusOne，已完成確認性臨床試驗，預計將於2021年取得NMPA批准上市。高瓴資本投資了四間主要中國TAVR產品生產商的其中三間，可見其看好此行業的前景。另外，沛嘉醫療已向港交所遞交上市申請。

至於新冠肺炎(COVID-19)的影響，中國醫院進行TAVR手術的 次數減少，不利於首季業績，但此點市場已作出反映。另外，集團因出行限制及檢疫等應對措施影響NMPA的審查程序，已自願於2020年2月初將VenusA-Plus撤回申請，並將適時向NMPA重新提交申請。

簡志健，持證監會持牌人士，博立聯合創辦人/中原資產管理投資總監 
執筆之時，筆者及其客戶持有啟明醫療(2500)