美國滯漲風險不大 更應留意美股估值

上月美國通脹再次升溫，10月CPI按月升0.9%，扣除能源和食品後仍升0.6%，顯示物價是廣泛上升，市場憂慮美國會否重現70年代滯漲局面。1973年，第四次中東戰爭爆發， OPEC對支持以色列的國家實施石油禁運，油價飆升激發滯漲。現時供應鏈受干擾、勞工短缺、能源價格高企，與當時確有相似。

不過，現今經濟環境與當時有一定分別。70年代聯儲局奉行凱因斯理論，當時的觀點並無法解釋通脹和失業率同時上升，但為壓低失業率，聯儲局依然增加貨幣供應，結果令物價進一步飆升，而當時美國的工會勢力強大，通脹下工人紛紛要求加薪，企業成本加重，經濟又重回高失業。這個惡性循環維持到1980年新任聯儲局主席沃克轉為實施緊縮性貨幣政策，才結束了滯漲。

而今日，央行對通脹的警剔性已大大提高，當年滯漲促使聯儲局在1978年訂立現行「最大就業」和「穩定物價」的雙重政策目標，聯儲局本月決定開始「收水」，亦無疑是為應對通脹。雖然有意見認為聯儲局仍「偏鴿」，但與70年代相比，政策方向已是南轅北轍。另外，美國在1973年有約25%工作人口為工會成員，而現時只有約10%，可見現今工資議價空間亦難與70年代相提並論，所以即使供應問題持續，要再現70年代的人為災難，相信可能性較低。

再者，雖然環球供應鏈問題短期內不可能解決，但影響通脹的其他因素，近日似乎出現一線曙光，首先，自10月底俄羅斯承諾增加對歐洲的天然氣供應後，國際油價已開始回落，美日亦即將釋放國家石油儲備，預料能源通脹有可能緩和。另外，美國就業市場亦有好轉，10月非農就業新增53.1萬，自9月的31.2萬大幅回升，或能紓緩勞工短缺問題。

而相比起滯漲，投資者現時更應該留意美股估值，現時美股處於歷史新高，估值亦是2009年以來最高，現時S&P 500指數市盈率約26倍，是過去10年中位數19倍的136%，幾乎冠絕世界，而不少地區包括英國、德國、日本、韓國等，都在100%以下。而以彭博預測2022年市盈率計，仍達過去10年中位數的110%，顯示現時價格可能已經反映未來一至兩年的樂觀因素，上升動力可能有限，加上美股現時投資氣氛熾熱，當熱錢撤出，美股更可能有明顯調整，投資者應以謹慎為上。

作者: 中原金融研究部